编者按： 本文原载美国经济杂志《Dollars & Sense》2026年9月1日刊，原标题为The Plutonomy—AI Edition—and the Coming Crisis。作者将当前AI热潮与1920年代大萧条前的“富豪经济”进行对比，认为AI应用可能进一步压低劳动收入占比，并使技术红利更多流向资本持有者。当经济增长越来越依赖资产升值与富裕阶层消费，AI投资、金融扩张与财富集中相互强化，也可能积累更深层的社会与金融风险。
【文/ 叶娃·涅尔西相（Yeva Nersisyan）、L. 兰德尔·雷（L. Randall Wray）】
2005年，花旗集团在一份写给投资者的备忘录中描述了“富豪经济”（plutonomy）的兴起——也就是美国、英国和加拿大这些由富豪阶层主导的经济体。作为一份面向投资者的行动指南，这份备忘录指出，推动这些经济体运行的并非普通消费者，而是一个富裕的少数群体。在富豪经济中，大多数家庭如何消费、是否有信心以及资产负债状况如何，基本都不再重要。真正决定经济表现的，是富人的财富状况。
花旗的策略师已经意识到，美国富豪经济的兴起意味着一种回归：高度不平等、由金融驱动的20世纪20年代经济正在卷土重来，而那个体系最终在大萧条中走向崩溃。那场灾难催生了一系列新制度，包括累进税制；这些制度帮助美国转向了一个更加平等的社会。
富豪经济最突出的特征之一，是劳动者获得的国民收入份额不断萎缩。花旗的策略师指出，自20世纪80年代初以来，富豪经济中的劳动收入占GDP比重一直在下降，而且这一趋势延续至今。如果一个经济体依赖广泛共享的工资增长来推动，这会成为严重问题；但在富豪经济中，真正要紧的是富人的消费。
富人的大部分收入来自金融资产而非工资。因此，富豪经济若想维持总需求，就必须让资产价格持续上涨。国内资产泡沫又会吸引外国富豪投入资金，进一步推高资产价格。由此可见，接连不断的资产价格泡沫并不是富豪经济令人遗憾的副产品；至少从20世纪90年代开始，它们就已经成为美国经济运行的一项基本特征。
富豪经济的五个明显征兆
1.劳动者分到的经济蛋糕比以往任何时候都少。 到2026年年中，即第二季度，劳动者报酬——工资与福利——在国民收入中的占比（以非农商业部门产出衡量）已降至52.9%，创有记录以来最低水平。
2.富人主导消费支出。 经济学家马克·赞迪（Mark Zandi）的数据显示，2025年第二季度，最富有的10%家庭贡献了近一半、即49.2%的消费支出。这是其研究覆盖的最早年份1989年以来的最高水平。
3.极端收入不平等卷土重来。 自20世纪70年代中期降至低点以来，美国的收入不平等迅速恶化。到2024年，最富有的1%家庭获得了20.2%的收入份额，是70年代中期的两倍多，也已经接近1929年大萧条爆发之际的22.2%。
4.财富越来越向富人集中。 自20世纪90年代以来，超级富豪得到的财富越来越多，其余人口得到的越来越少。1989年，仅占家庭总数0.1%的最富家庭竟持有7.1%的财富；到2026年，其财富份额已接近翻倍，达到13.0%。与此同时，从1989年到2026年，底层90%人口的财富份额由55.3%缩减至36.1%。
5.金融业成本高昂。 今天这个过度膨胀的金融部门所赚取的利润，是以牺牲经济的正常运行为代价的。经济学家杰拉尔德·爱泼斯坦（Gerald Epstein）和詹姆斯·克罗蒂（James Crotty）指出，在21世纪头十年，金融部门每将1美元储蓄转化为实体（非金融）部门经济活动的融资，就会收取1.74美元的报酬。这几乎是1946年至1959年间平均每美元收取30美分的六倍。——约翰·米勒（John Miller）
资料来源： Max Gottlich, “Labor’s Share of Economic Pie Plummets to Record Low as AI Threat Looms,” Seeking Alpha News, August 17, 2026；Rachel Louise Ensign, “The U.S. Economy Depends More Than Ever on Rich People,” The Wall Street Journal, February 23, 2025；Lucas Chancel, Ricardo Gómez-Carrera, Rowaida Moshrif, Thomas Piketty, et al., World Inequality Report 2026, World Inequality Lab；美国联邦储备委员会，DFA: Distributional Financial Accounts, Distribution of Wealth；Gerald Epstein and James Crotty, “How Big Is Too Big? On the Social Efficiency of the Financial Sector in the United States,” 收录于 Jeannette Wicks-Lim 与 Robert Pollin 编著的 Capitalism on Trial: Explorations in the Tradition of Thomas E. Weisskopf，Edward Elgar Publishing Limited，2013年。
花旗的策略师曾预计，“技术革命和金融革命很可能会继续”。事实证明，这一预测颇有先见之明：生成式人工智能兴起，加密货币、预测市场等金融“创新”也接踵而至。今天，我们正生活在一种新的富豪经济之中——它的AI版本。
在这个经济体中，威胁普通劳动者工作与生计的，恰恰也是制造金融泡沫的同一种技术；而富人依靠这个泡沫维持消费并积累财富。
这不是两个彼此分离的现象，而是同一枚硬币的两面。当工人阶级面对工资停滞和充满不确定性的就业市场时，金融部门却制造出巨额账面财富，进一步助长最富有的0.1%人群的消费与资产积累。
今天的富豪经济并非自然形成。技术不是命运，金融泡沫也绝非不可避免。美国“镀金时代”经济的回归，是数十年来政治与经济选择共同造成的结果。在大约半个世纪前开启的新自由主义时期，西方政府放弃了对充分就业的承诺，转而把逆周期货币政策当作应对经济周期的办法——经济衰退时降息，复苏时加息。
与此同时，两党又以所谓“财政纪律”为名束缚财政政策。由于政府一再为富豪阶层减税，便反过来宣称自己已经无力花钱改善民众生活水平。
从保罗·沃尔克时代开始——他于1979年至1987年担任美联储主席——货币政策就像激光一样精准地瞄准劳动者：只要劳动力市场有所改善，就以工资上涨将引发通胀为由提高利率。另一方面，美联储却总是乐见利润和资产价格上涨，因为它认为这会刺激投资并提高生产率。
这种立场暗含着一个假设：工资上涨不会让劳动者更加努力，而财富增加却能够激励富豪阶层创新。
在金融领域，新政时期确立的改革措施逐渐遭到削弱和拆除，为大型银行集团的出现打开了大门。这些吸收普通人存款的银行，如今可以参与形形色色的高风险金融交易，并与不受监管的“影子银行”发生业务往来。20世纪中期经济学家海曼·P. 明斯基所说的“货币经理资本主义”（money manager capitalism）由此兴起，对可交易金融工具产生了永无止境的需求，而华尔街也欣然满足这种需求。
每当“创造性金融”推动的泡沫破裂，美联储总会可靠地出手，避免富豪阶层的资产遭受重大损失。
偏爱资产市场的宏观经济政策框架，再加上技术颠覆与全球化，共同削弱了美国劳工的力量，导致劳动收入占国民收入的份额持续下降。结果是，劳动者越来越多地承担技术变革的成本，而收益却在社会顶层被私人占有。
加尔布雷思与大崩盘
要理解当代由AI驱动的富豪经济如何运转，我们必须回到大萧条时代。今天的科技封建领主与金融家通过层层运作凭空撑起“虚构财富”，这与最终葬送美国早期富豪经济的金融结构如出一辙。约翰·肯尼思·加尔布雷思的《1929年大崩盘》对那场引发大萧条的金融崩溃，给出了最清晰的解释。
1929年华尔街股市崩盘期间，纽约证券交易所外聚集的人群。作者借助加尔布雷思对1929年大崩盘的研究，将当年的投机繁荣与当前AI投资热潮进行比较。 资料图
如果把加尔布雷思的分析当成对今天这场投机泡沫的评论，也丝毫不会显得突兀——这个泡沫正在制造数以万计的百万富翁、数以千计的亿万富翁，甚至可能造就世界上第一位万亿富翁。
正如加尔布雷思所指出的，20世纪20年代后期的经济增长伴随着劳动生产率上升和工资停滞。增长由投资与非工资收入的增加推动，而后者又加剧了不平等。最富有的5%人口获得了约三分之一的个人收入，其中大部分来自利息、股息和租金。经济增长过度依赖投资与奢侈品消费，因此，一旦投资放缓，有效需求便不足以维持增长。
此外，公司与银行的组织结构也制造了金融脆弱性。当时的公司制度为骗子、投机客与诈骗者提供了便利，引发一波企业侵占和盗窃行为。控股公司与投资信托把所持企业当作偿债的“摇钱树”：它们削减实际投资，把资金用于支付股息，人为抬高股价，并由此加重通缩压力。
加尔布雷思解释说，大萧条前的巨额财富来自对股票的过度需求。人们通常误以为普通民众都卷入了投机狂热，但据他估计，即便在高峰时期，参与者也不足100万，而且大多数股票都被投资信托席卷而去。新成立的信托向其他信托发行股份，再用所得资金购买另外一些信托的股份。仅1928年一年，据估计就成立了186家投资信托。
到1929年初，华尔街每天都会推出一家新的投资公司；这些公司的证券总估值已经达到1927年的11倍。凭借循环金融的自我强化机制——信托彼此购买对方的股份，相互推高估值——各家信托把彼此的股价越推越高。
1929年秋天，当信托试图平掉自己持有的其他信托头寸时，一切走到了尽头。这条金融击鼓传花链条的必然结果，是全面清算：为了托住自己的股价，它们不得不抛售其他头寸。用加尔布雷思的话说：“它们买下了自己一文不值的股票……1929年秋天，也许是人类第一次成功地大规模欺骗了自己。”
加尔布雷思认为，崩盘的根源是他所说的“侵吞”；这些行为大多直到危机爆发后才暴露出来：
在任何时刻，一个国家的企业和银行里——更准确地说，是本应存在于其中却已经不翼而飞的部分——都会积存着一批尚未被发现的侵吞款项。这批存量，或许可以称为“欺诈浮财”（bezzle），无论何时都可能高达数百万美元。它的规模也会随着商业周期变化。繁荣时期，人们放松警惕、彼此信任，资金也很充裕。但即使钱很多，总有人还想得到更多。在这种环境下，侵吞行为增加，被发现的比例下降，“欺诈浮财”便迅速膨胀。到了萧条时期，情况则会逆转……正如繁荣会加快其增长，崩盘也会极大加快其暴露。
记者兼商人沃尔特·白芝浩（Walter Bagehot）早已说过：“每一场重大危机都会揭露许多机构此前无人察觉的过度投机。”事后，人们才看见推动繁荣的“欺诈浮财”如海啸般显现。金融资产暴跌85%，GDP腰斩，失业率达到25%。正是这场金融崩盘，让大萧条变得如此深重。
加尔布雷思坚称，崩溃本就内含在此前的投机狂热之中。他把一些常见的原因猜测——例如米尔顿·弗里德曼所说的货币政策过度宽松——斥为“显然是胡说”。真正的问题，是一种无处不在的信心、乐观情绪，以及“普通人注定会发财”的坚定信念。
明斯基与货币经理资本主义
大萧条意味着金融资本主义已经失败，也为改革这一制度打开了空间。在金融资本主义中，金融部门在经济活动、就业和利润中占据了过大的份额。新政建立了一套全面的防护机制，用以遏制经济金融化。
此外，正如明斯基所说，战后时期既有“大银行”——中央银行——也有“大政府”——财政政策——来稳定经济，由此实现了持续一代人之久、没有重大危机的增长。
当明斯基受到关注
2007年8月，金融危机初露端倪之际，《华尔街日报》在头版刊登了一篇题为《动荡时期，一位默默无闻的经济学家声名鹊起》的文章。这位“默默无闻的经济学家”正是海曼·明斯基；对于那些没有对资本市场的过度行为及其不稳定性视而不见的经济学家来说，他的著作其实早已广为人知。
考虑到《华尔街日报》的读者可能不熟悉明斯基，文章作者贾斯廷·拉哈特（Justin Lahart）这样概括“明斯基观点”：
明斯基观点的核心其实很简单：形势良好时，投资者会承担风险；好日子持续得越久，他们承担的风险就越多，直到风险过量。最终，资产产生的现金不再足以偿还当初为购买这些资产而背负的巨额债务。投机性资产的亏损会促使贷款人催收贷款。明斯基写道：“这很可能导致资产价值崩溃。”
“当投资者被迫卖掉那些投机性较低的头寸，以偿还贷款时，市场便会螺旋式下跌，造成对现金的严重需求。此时，‘明斯基时刻’就到来了。”
明斯基可能很快又会被人们重新发现。——约翰·米勒
资料来源： Justin Lahart, “In Time of Tumult, Obscure Economist Gains Currency,” The Wall Street Journal, August 18, 2007。
不过，明斯基早在20世纪50年代末就预测到：政府托底所带来的相对稳定，会鼓励金融冒险，包括回购协议使用增加、可转让存单出现、商业票据与欧洲美元市场兴起，以及最终出现的证券化。这种行为是理性的，因为政府托底降低了人们对风险的感知。在一个稳定的经济体中，大多数押注都能获利，于是金融实践不断演变，看起来似乎十分安全。
创造新的金融产品、逃避新政约束，是一门有利可图的生意。当事情发展过头时，市场参与者便把政府托底当作免费的损失保险。（参见 Gerald Epstein, “From Boring Banking to Roaring Banking,” Dollars & Sense, 2015年7/8月号。）
随着金融监管被废除或遭到“重新解释”，金融在经济中的作用逐渐增强，以至于明斯基认为，我们已经进入一个名为“货币经理资本主义”的新阶段。新政曾暂时以经理资本主义或福利国家资本主义取代金融资本主义。
在那个新阶段，金融部门的规模曾因多重因素而大幅缩减：监管得到加强；大萧条期间的大面积违约“清理了旧账”；战时储蓄、工资增长和强劲利润，又降低了家庭与企业对债务的依赖。然而，相对稳定、金融工程和放松监管最终让金融重新变得举足轻重。到头来，金融这条“尾巴”开始摇动整个经济这条“狗”。
等到2008-2009年全球金融危机爆发时，金融部门贡献的增加值只占20%，攫取的企业利润却高达40%。这两个数字都表明，它的规模已经大得过头。
引发全球金融危机的金融操作，与加尔布雷思在1929年大崩盘中识别出的做法惊人相似。投资银行不断设法绕开监管约束，政府也主动拆毁新政监管体系最后的残余，其中包括1999年废除《格拉斯—斯蒂格尔法案》——该法案原本将危险的投资银行业务与商业银行业务隔离开来。
现代金融用银行控股公司及其表外特殊目的载体，取代了20世纪20年代的投资信托。据称，这些安排能够在受联邦存款保险公司保障的商业银行与高风险投机活动之间建立“防火墙”。然而危机一来，人们才发现这些防火墙不过是纸糊的，最终迫使美联储为金融体系的每个部分提供担保。
新富豪经济与AI“欺诈浮财”
大萧条消灭了相当一部分富豪，但美联储后来的行动却拯救了富豪阶层，并为今天由AI驱动的新版本铺平了道路。20世纪20年代的泡沫为投资信托制造了“欺诈浮财”——也就是加尔布雷思所说的“积存在一个国家的企业与银行中的、尚未被发现的侵吞款项”。而我们现在面对的，则是AI“欺诈浮财”。
对未来生产率提高的许诺，正在被转化为少数人的金融财富，用来补贴富人的奢华生活；与此同时，这项技术却可能永久剥夺劳动者参与经济生活的机会。AI惊人的能源需求还在同时加剧生活成本危机与气候灾难。
按某些指标衡量，美国的不平等程度已经达到历史最高水平。最富有的0.1%人口持有全国约14.5%的财富。在工资停滞的情况下，经济增长主要依赖几类人的消费：获得利润、利息与租金的人，以及通过以资本利得作抵押借款来规避所得税的人。富豪经济就是这样从资产价格上涨中获益；今天的美国经济为了维持运转，对富豪经济的依赖也已经达到前所未有的程度。
1963年9月26日，美国纽约证券交易所交易大厅。作者认为，在资产价格上涨日益成为维系“富豪经济”的重要条件之际，AI投资与金融市场的深度结合正在进一步放大金融体系的脆弱性。 美国国会图书馆。
问题在于，这个基础本质上非常脆弱。交易员长期使用算法进行交易，如今算法交易约占全部交易的60%。越来越多的交易开始由能够迅速处理数据的AI智能体控制。由于这些智能体接触的是相同数据，它们往往会采取完全相同的行动，从而放大市场波动。
与以往的泡沫一样，AI繁荣也由“创新型”金融支撑。私人信贷行业已经成为软件与AI公司的重要贷款来源，为相当一部分数据中心建设提供资金。全球金融危机后，传统银行受到更严格的资本监管，私人信贷基金便填补了其留下的空白。
不同于银行，私人信贷还提供“实物支付利息”（payment-in-kind）等高风险创新，允许借款人把应付利息追加进本金。这正是明斯基所谓的“庞氏融资”：一种从根本上不可持续的安排。借款人无力支付的利息不断被计入本金，余额按复利增长，只能背负越来越多的债务。
这些基金通过把风险散布到整个金融体系，发挥着类似20世纪20年代投资信托的作用。尽管银行看似把业务让给了私人信贷基金，却依然通过向这些基金提供授信额度间接参与其中，实际上为它们的放贷行为提供了托底。这与全球金融危机前银行和影子银行体系盘根错节的关系如出一辙。
那场危机虽然始于影子银行体系，却迅速蔓延至受监管的银行体系，迫使美联储救助整个金融机器。同样，私人信贷行业虽然不能直接向美联储融资，却能够通过传统银行提供的授信额度，事实上接入美联储的贴现窗口。
引发大崩盘的过程，也与今天科技行业的循环估值高度相似。大型科技公司不用现金，而是以云计算额度投资AI初创公司；初创公司随后又使用这些额度，向投资它们的大型科技公司购买服务。循环金融施展的“魔法”人为抬高了双方价值：初创公司可以宣称自己获得巨额投资，科技巨头则可以把相应交易记作收入。
麻烦将至：历史又要重演？
这一轮AI基础设施投资，在很大程度上类似20世纪20年代对投资信托的投入：先把钱投进去，至于用途以后再揭晓——也可能永远不会揭晓。人们假定，AI终有一天会证明自己除了供人消遣和帮助黑客攻击之外还有其他用处；但究竟是什么用处，又将在什么时候实现，各方仍存在巨大分歧。
与此同时，为泡沫提供的融资似乎具有彻底的投机性。循环金融把不同参与者的资产负债表连接在一起，就像20世纪20年代的投资信托彼此勾连一样。这些联系意味着“清算”终将无法避免：债务人必须出售资产偿债，进而启动资产价格通缩——所有人都想卖，却没有人愿意买。历史由此再次重演。
彭博社最近一篇文章担忧，几家科技巨头遭遇惨烈抛售，也就是所谓的“芯片沉船”（chip-wreck），再次引发了人们对AI狂热可能被过度吹大的忧虑。随着AI服务商缩减原定投资，芯片生产商的价值也会下跌。20世纪20年代末，投资信托的很大一部分价值来自其持有的其他信托股份；同样，今天许多AI相关公司的价值，也存在于它们所持其他公司的股份之中。
不过，AI泡沫的坍缩过程可能更像17世纪郁金香狂热的崩盘——大约一周便完成——而不是持续数月的1929年大崩盘。
这一轮AI繁荣最主要的实物投资是数据中心。数据中心的商业模式完全符合明斯基对“庞氏融资”的界定：建设期间无法产生收入，各项支出却持续累积。借款人必须不断举借新债来偿还本金和利息。“实物支付利息”正是为此而发明——让借款人把利息计入本金，而不是用收入实际支付。
AI热潮推动美国科技企业持续扩大算力和数据中心投资，围绕AI基础设施形成的新一轮资本开支也成为作者关注的金融风险来源之一。
互联网泡沫时期铺设的光纤可以埋在地下几十年而仍然可用；数据中心里的芯片却会迅速过时。它们甚至可能在数据中心正式投入运行前就已淘汰，而这将意味着相关债务注定违约。
从某些方面看，AI代表了富豪经济的终极实验：试图在不需要大规模人类劳动、也不需要大众消费需求的情况下实现大规模生产，仅靠最富裕家庭的资产升值来维持整个体系。这个实验极不可能成功。
富人对奢侈品的欲望或许永无止境，但他们毕竟人数有限；奢侈品之所以能吸引富豪，恰恰在于它们相对稀缺。AI却被设想成一种能够让一切变得极大丰富的技术——这必然会消除奢侈品赖以存在的炫耀价值。与此同时，那些被“从剥削中解放出来”的普通人，也不会拥有购买AI所创造之丰富产品的必要收入。
硅谷宣称，基本收入保障——无论收入多少，都定期、无条件地向人们发放现金——可以让被技术取代的人类获得收入，进而购买AI创造的丰富产品。我们对此有许多异议，但教皇良十四世提出了最有力的反驳。他在最近的通谕中写道：
劳动不只是一种工具；它体现并增进我们生命的尊严。劳动是人类生存状态的一项要求，也是走向成熟、发展与个人实现的正常道路。就此而言，在紧急情况下，为穷人提供经济援助有时确有必要，但它不能成为唯一的回应，因为我们的目标，应当是让每个人都能通过自己的劳动有尊严地生活。
基本收入保障无法充分取代人们对生产性生活的参与。人类不会容忍自己沦为仅靠福利供养的消费者。不参与生产、只从事消费，历来都是那些无所事事、精神贫乏的富人的角色。那不会是我们的未来。
参考资料
·Walter Bagehot, The Works and Life of Walter Bagehot, edited by Mrs. Russell Barrington, vol. 6, Longmans, Green, and Co., 1915.
·J. K. Galbraith, The Great Crash, Houghton Mifflin Company, 1955.
·Ajay Kapur, Niall MacLeod, and Narendra Singh, “Plutonomy: Buying Luxury, Explaining Global Imbalances,” Citigroup, Industry Note, October 16, 2005.
·Pope Leo XIV, “The Dignity of Work at a Time of Digital Transition,” Magnifica Humanitas, 149, The Vatican, 2026.
·Yeva Nersisyan, “The Repeal of the Glass–Steagall Act and the Federal Reserve’s Extraordinary Intervention During the Global Financial Crisis,” Journal of Post Keynesian Economics, 2015.
·Yeva Nersisyan and L. Randall Wray, “The Global Financial Crisis and the Shift to Shadow Banking,” European Journal of Economics and Economic Policies, 2010.
·David Rovella, “Wall Street ‘Chip-Wreck’ Triggers AI Bubble Fear,” Bloomberg, June 23, 2026.
·L. Randall Wray, “$29,000,000,000,000: A Detailed Look at the Fed’s Bailout of the Financial System,” Levy Economics Institute, One-Pager No. 23, 2011.
·L. Randall Wray, “Artificial Intelligence: Friend, Foe, Fraud,” Levy Economics Institute Working Paper No. 1107, 2026.
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